金融股——牛市的宠儿，熊市的弃儿！

金融股——牛市的宠儿，熊市的弃儿！　 作者 胡宇 日期 2008-7-18 9:44:00

资本市场的何时成熟，就表现在市场何时开始选择走自己的路。任何人为的躁动或干扰都可能加剧市场的波动，但我们深信市场的内在规律才是影响市场运行的根本。

从表象来看，一波牛市的沉沦，就是市场供给资金由多到少的过程，就是IPO融资规模及发行市盈率逐级走低的过程，就是证券营业部从人头攒动到门可罗雀的过程。从内在本质来看，市场规律使然，价格离开价值，自然要回归。供大于求或者供不应求的最终结果都是价格调整。

联系近日金融股的连续走弱，我们试图从内外影响因素来把握。一方面是在美国次级债危机第二波“金融海啸”影响下，国际股市也开始新一轮调整，中国股市难以独善其身。一方面从市场的内部运行态势看，对于当前仍处于熊市的中国证券市场，金融类上市公司的业绩与市场波动的相关性很强，因此投资金融股的风险很大。

回顾2006-2007年期间，受益于资本市场和房地产市场价格逐渐攀升，金融类上市公司投资收益也同比大规模增长，金融股成为了牛市的宠儿。但这群牛市的宠儿，一旦到了熊市就可能被众人抛弃。在牛市受惠颇多的投资收益到了熊市可能是“收成”一年不如一年。暂且抛开主营业务收入的变动因素不谈，大部分金融股（银行股除外）的业绩最大的不确定性就是投资收益的风险。除非金融类上市公司不做投资或者不依赖投资，否则很难从投资收益亏损的泥潭中脱身。现实的情况恰恰相反，金融类上市公司，特别是券商和保险、信托等仍然不得不或多或少依靠投资。

某些保险公司通过增发融资进行股权投资的行为正是牛市心理特征的反映。在投资收益不断膨胀的刺激下，曾经清醒冷静的头脑们可能变得贪婪，而这种贪婪的行为带来的影响就如同牛市种下的种子往往要在熊市结出恶果一样。投资收益在牛市可能被看作是蜜糖——人人想舔一口，而一旦到了熊市就变成了毒药——人人都避之不及。牛市的大笔超额投资到了熊市不仅无法产生收益，而且很可能面临越来越大亏损的窟窿，公司的整体业绩不可避免受此拖累。从内含价值的角度看，08年保险类上市公司新业务价值可能仍有增长，但资产缩水和投资收益的负面差异对内含价值的毁损造成了致命的影响。因此，从风险控制能力和收益的稳定性衡量，绝大多数保险公司并不适合现阶段持有。

在二级市场日益低迷的时候，券商自营与资产管理业务收入往往变成了“烫手山芋”——亏损最多的业务，证券公司的风控能力在熊市颇受考验。回顾2003年到2005年的历史，很多曾经辉煌的券商由于二级市场投资过大，无不面临资金链断裂的风险，最终不是被人托管就是破产。这些惨痛的历史教训我们不能不引以为戒。但值得庆幸的是，在政策监管不断加强的今天，这些经受了大风大浪的证券公司较之过去已经成熟不少，风控能力相应加强，但自营规模较大的券商仍存在一定的市场风险，值得投资者警惕。从第一份公布08年中报的券商情况看，该公司投资收益亏损1897.32万元，而利润表中公允价值变动收益为负1亿多元。市场行情的好坏对券商业绩的影响由此可以见一斑。

信托类上市公司作为金融行业的“小弟”，其业绩受市场行情影响也较大。近两年业绩较好的信托类公司的主要业务收入均来源于证券投资信托产品的手续费和管理费。而证券投资信托产品的销售好坏都与市场行情息息相关，换句话说，现在行情的日渐低迷必然会影响证券投资信托产品的销售，从而减少信托类公司的收入和利润。随着私募股权投资热的兴起，信托业开始发行股权投资信托产品，但股权投资的最终收益也需要通过在一级市场发行，二级市场套现。因此，市场行情的变化对信托公司的业绩影响很大。于是有人说，信托公司都变成了游击队，辗转于实业贷款、证券投资、权益投资、股权投资之间，从而造成业绩极不稳定的局面。

在金融股当中，银行类上市公司的业绩相对来说是要稳定一些。银行的业绩主要来源于净息差收入、手续费和佣金净收入以及投资收益。从整个上市银行的收入结构来看，由于近年来中间业务带来的手续费和佣金净收入的增加，净息差收入在整体业绩中占比正在下降，但相比中间业务收入和投资收益来看，净息差收入占比仍超过50%。因此从目前阶段看，在排除净息差收入不出现大幅下降的情况下，银行业收入可能不会出现大的波动，但银行业的经营成本和资产质量的影响因素仍需要考察。影响银行业经营成本和资产质量的因素主要是贷款质量或者说是信贷风险。由于银行是周期性比较强的行业，近几年银行业的高增长和宏观经济的良好运行有着很大关系，在房贷市场收紧等不稳定因素出现的情况下，银行业的风险管理能力仍备受考验。有研究表明，银行的不良资产一般有3-4年的潜伏期，爆发期往往在经济增长放缓或衰退时期，今年应密切关注银行的资产质量是否有恶化的迹象。在紧缩性货币政策影响下，房地产企业如果无法按期偿还贷款，则银行不良资产反弹将增加当期拨备支出，从而使信贷成本上升。因此，在收入没有出现较大变动的情况下，随着拨备支出和经营成本的上升，银行业利润仍有可能出现下滑。

    总体而言，金融股很难摆脱周期性行业内在规律的影响，宏观经济和市场行情的好坏或多或少都要影响到券商、保险、信托业的业绩增长，尽管银行业相对稳定一些，但也不可避免的面临房地产价格下跌带来的信贷风险。价值投资者最好还是选择经济周期影响相对较小、业绩稳定的上市公司长期持有。

您可能感兴趣的文章